Rynkowe tu i teraz

To było tak. Lat temu pięć i pół, w lutym 2012 r., największa polska spółka informatyczna Asseco Poland ogłosiła wezwanie do sprzedaży akcji Sygnity, swojego rynkowego konkurenta. Ta, jako ComputerLand, funkcjonowała na giełdzie od 1995 r. i przeszła długą drogę od emisji publicznej po 7,50 zł, do 2007 r., kiedy to połączyła się poznańskim Emaksem. Firmą przejmującą zarządzał prezydent złotousty, firmą przejmowaną prezes złotoręki, czyli połączyło się software z hardware. Z tym prezydentem to nie przesadziłem. W zarządzie istniały oddzielne stanowiska, prezesa zarządu oraz prezydenta Grupy ComputerLand. Prezes odpowiadał za decyzje operacyjne, relacje z klientami oraz rozwój usług i produktów. Prezydent mógł zaś koncentrować się na wizji i strategii rozwoju grupy. Zwieńczeniem jego działań było opisane połączenie. Kiedy je przeprowadzano, jedna akcja kosztowała 120 zł, a wartość rynkowa (kapitalizacja) spółki wynosiła 980 mln zł.

Zgodnie z powszechną opinią na rynku ówczesna fuzja... uratowała obie firmy. Bo jak wiadomo łączenie się firm często jest sposobem rozwiązania wewnętrznych problemów. Innych w każdej z nich. Szuka się więc synergii, w których dwa plus dwa jest równe pięć, a nie dopuszcza myśli o tym, że możliwe są scenariusze, w których będzie to trzy. Bo synergię uzyska się zawsze, nie wiadomo tylko czy przychodów, czy kosztów. Rok po fuzji kurs spadł do 35 zł, a kapitalizacja do 380 mln zł (2+2=1,6).

Sytuacja spółki była bardzo zła. W 2008 r. zwoływano kolejne walne zgromadzenia, a te udzielały zgody na zbywanie zorganizowanych części przedsiębiorstwa. To był "kolejny krok na drodze restrukturyzacji grupy, czyli koncentracji na kluczowych dla spółki przedsięwzięciach oraz sprzedaży tych obszarów, które w przyszłości mogłyby nie gwarantować wzrostu na satysfakcjonującym poziomie". Notowania akcji zwariowały. W połowie 2008 r. zarząd poinformował, że nie widzi żadnych podstaw do tak znaczącej przeceny akcji, zwracając uwagę, że ówczesna wycena rynkowa spółki była prawie dwukrotnie niższa od kapitałów własnych. Informacja była prawie prawdziwa. Prawie, bo w aktywach spółki znaczną część stanowiła pozycja "wartość firmy", na którą składały się takie pozycje, jak: relacje z klientami Grupy Emax, portfel zamówień Grupy Emax, marki produktowe Grupy Emax oraz wartość firmy nabyta przy akwizycji Grupy Emax. W przybliżeniu połowa kapitałów własnych, czyli rynek się nie mylił.

W październiku 2009 r. zarząd ponownie informował, że nie widzi "racjonalnych przesłanek dla tak wyraźnego spadku kursu akcji spółki w ostatnich dniach". Notowania spadły do 15 zł, a kapitalizacja odpowiednio do 170 mln zł (2+2=0,7). Sytuacja zaczęła się bardzo powoli poprawiać, zatrudniono menedżerów z rynku, rozpoczęto mozolną restrukturyzację i budowanie portfela zamówień. Notowania wzrosły do 18 zł.

W lutym 2012 r. rynek zelektryzowała informacja, że spółkę chce przejąć Asseco Poland. Ogłoszono wezwanie do sprzedaży wszystkich akcji i zaproponowano cenę 21 zł za jedną akcję. Z tym że postawiono dwa warunki: wezwanie będzie ważne, o ile Asseco kupi 66,9 proc. akcji oraz o ile uzyska zgodę UOKiK. To nie było przyjazne przejęcie. Zarząd Sygnity się nie bronił, zatrudniono jedynie KPMG, która naprędce sporządziła analizę, a z niej wynikało, że oferowana cena znajduje się "poniżej przedziału wartości godziwej akcji".

Akcjonariusze, jak przy każdym wrogim przejęciu, stanęli przed dylematem. Czy trzymać akcje, licząc, że notowania będą kontynuowały swój powolny wzrostowy trend? I uda się odrobić straty i powrócą dni chwały. Spółka zakończyła trudną restrukturyzację, ustabilizowała koszty i miała w swoim portfelu dużo rządowych projektów. Czy sprzedać akcje i zapomnieć o spółce? To nie było proste pytanie. Gdybym ja miał wówczas podjąć decyzję? Sądzę, że zdecydowałbym zostawić akcje w portfelu. Tak też uczyniła większość inwestorów, bo pomimo kilkukrotnego przedłużania terminu przyjmowania zapisów wezwanie się nie powiodło.

Ale przyczyniło się ono do realnych strat w biznesie. Bo kto chce rozmawiać z handlowcami i zarządem, o których nie wiadomo, czy za chwilę będą jeszcze pracować? A ile strategicznych decyzji zarząd podjął przez te 120 dni, bo tyle maksymalnie może trwać wezwanie? Ta niepewność znalazła odzwierciedlenie w wynikach 2012 r., do ceny 20 zł za akcję notowania wróciły dopiero dwa lata później.

Mam kłopoty z oceną tego, co w spółce działo się po 2013 r. Bo co działo się wcześniej - rozumiem: wykorzystano MSSF 3 i napompowano obie łączące się wartościami firmy, bo akcjonariusze każdej z nich chcieli dostać możliwie najlepszy parytet wymiany. I przez kolejnych pięć lat spuszczano powietrze, co oznaczało straty związane z testami na utratę wartości aktywów. Niezależnie od operacji księgowych firmy informatyczne działające od tylu lat na rynku, małe, średnie i duże, powinny rozwijać się bardzo dynamicznie i przynosić znaczące zyski. Zapotrzebowanie na ich usługi jest ogromne. A tu? W czerwcu 2015 r. akcje spadają do 10 zł, kiedy zostaje ogłoszony program zwolnień grupowych. Spółka planuje zwolnienie 200 pracowników. Programistów?

W sierpniu 2016 r. akcje kosztują 5 zł, a później 4 zł. Ale to nie akcje są teraz problemem spółki. W lipcu tego już roku fundusze inwestycyjne zażądały wcześniejszego wykupu obligacji, a banki wypowiedziały umowy kredytowe. Udało się wynegocjować wstępne porozumienie dotyczące jej finansowania przez najbliższe trzy miesiące. A później? Spółka, próbuje się ratować i planuje emisję akcji serii Z. A później? ⒸⓅ

@RY1@i02/2017/160/i02.2017.160.000001000.801.jpg@RY2@

Artur Sierant