Dolarów będzie coraz więcej. Złotemu może to pomóc

Amerykańska Rezerwa Federalna zrobiła analitykom psikusa: mimo powszechnego oczekiwania, że 18 września będzie dniem początku końca epoki luzowania ilościowego, Fed zapowiedział, że nic się nie zmienia. Nadal będzie karmił system finansowy kolejnymi porcjami świeżo wydrukowanej gotówki. Na tę wieść dolar gwałtownie stracił na wartości, złoty się umocnił. Na długo? Do tej pory wpływ luźnej polityki Fed na złotego nie był jakoś szczególnie wyraźny.

Fed uruchomił machinę

Rezerwa zaczęła skupować aktywa już w 2008 roku. Najpierw były to dłużne papiery hipoteczne MBS. Na ich skup poszło ok. 1,4 bln dol., które Fed w tym celu wydrukował - czyli dopisał do prowadzonych przez siebie rachunków banków komercyjnych. Ta decyzja do dziś budzi najmniej kontrowersji, analitycy sądzą, że rezerwa uratowała w ten sposób system finansowy przed zapaścią, a skutki uboczne I etapu luzowania ilościowego były ograniczone.

Inaczej wygląda sprawa dwóch kolejnych etapów, w których zaczęło się skupowanie także innych aktywów należących do amerykańskich banków. Głównie obligacje amerykańskiego rządu. Obligacyjna część bilansu Fed gwałtownie spuchła w ciągu ostatnich kilku lat: w 2008 r. rezerwa posiadała US Treasures za 476 mld dol. Obecnie ma obligacje o wartości ok. 2 bln dol.

Skupowanie aktywów miało jeden główny cel: wpompować w system finansowy na tyle dużo gotówki, by ten zaczął w końcu kredytować gospodarkę. Śladem Rezerwy Federalnej podążyły inne banki centralne z Bankiem Anglii włącznie. Podobny pomysł na rozbujanie gospodarki ma też Bank Japonii, który zapowiedział zwiększenie swojej bazy monetarnej o połowę w ciągu dwóch lat. Nieco inaczej wybrał Europejski Bank Centralny, który udzielił pod koniec 2011 r. i na początku 2012 r. dwóch nisko oprocentowanych pożyczek bankom komercyjnym pod zastaw papierów wartościowych, głównie obligacji. Ale efekt miał być podobny: banki komercyjne miały otrzymać zastrzyk kapitału i zwiększyć swoją płynność finansową.

Skutki uboczne

Eksperci są podzieleni w opiniach co do tego, czy bezprecedensowa skala pompowania gotówki w system finansowy przyniosła oczekiwany skutek. Są tacy, którzy twierdzą, że bez tej operacji depresja w globalnej gospodarce byłaby dużo głębsza i trwałaby dłużej. Ale inni uważają, że operacje banków centralnych dały tylko tanie paliwo kapitałowi spekulacyjnemu, który ruszył w świat, szukając zyskownych inwestycji.

Pierwszy skutek uboczny to hossa na rynkach finansowych krajów rozwiniętych. Przede wszystkim w oczywisty sposób wpłynęło to na rynek obligacji, spychając ich rentowność do rekordowo niskich poziomów. Ale nie tylko: rynki akcji rozwiniętych gospodarek też zachowują się, jakby kryzysu nie było. Dow Jones Industrial, główny indeks Wall Street, od początku 2009 r. to połowy września 2013 r. wzrósł o 73 proc. Niemiecki DAX w tym czasie zyskał 75 proc., a londyński FTSE-100 - 45 proc.

Na tym nie koniec. Łatwo dostępny i tani kapitał zaczął rozpalać rynki innych aktywów. W pierwszej kolejności metali szlachetnych, głównie złota. Cena uncji w czasie kryzysu biła historyczne rekordy. Część inwestorów kupowała złoto, wierząc, że to dobra metoda zabezpieczenia wartości ich majątków. Ale część robiła to po to, żeby szybko zarobić. Później, obstawiając rychłe odbicie w gospodarce i wczytując się w dobre wyniki surowcochłonnych Chin i Indii, bankierzy zaczęli kupować kontrakty na ropę, miedź i inne surowce. W tym na surowce rolne, co wywindowało dodatkowo ceny żywności na świecie.

Złoty nie zyskał

W Polsce to globalne szukanie zysków było widoczne - ale nie aż tak wyraźnie i nie na całym rynku finansowym. Hossy na giełdzie nie mieliśmy, złoty też niespecjalnie się umocnił. - Kapitał zagraniczny płynął głównie na rynek obligacji - co mogło być pokłosiem polityki Fed, chociaż nie tylko - mówi Przemysław Kwiecień, analityk X-Trade Brokers.

Dlaczego złoty nie zyskał? Teoretycznie powinien. Im więcej dolarów, tym powinny one być słabsze wobec innych walut. Ale problem polegał na tym, że ultraluźną politykę stosowano na całym świecie. Efekt: średni kurs dolara to ok. 3,11 zł. W porównaniu do stanu sprzed kryzysu (grubo poniżej 3 zł) trudno to nazwać osłabieniem amerykańskiej waluty. Przemysław Kwiecień sądzi, że był to efekt chłodnego nastawienia inwestorów do rynków wschodzących, widocznego w ciągu ostatnich miesięcy.

- Aprecjacji złotego nie było, bo inwestorzy ogólnie woleli bezpieczne rynki rozwinięte. A rynki emerging traktowali z większą nieufnością. Nikt nie szturmował złotego, nawet hossa na obligacjach była wywołana przez Fed tylko w części, w dużym stopniu wynikało to ze spadku inflacji w Polsce, co wzmagało spekulacje o możliwych obniżkach stóp procentowych - mówi analityk.

Wchodząc na rynek obligacji, zagranica zabezpieczała się przed niepożądaną zmianą kursu walutowego: większość finansowała ekspozycję na rynku długu przez instrumenty pochodne. Na przykład FX-swapy - czyli kontrakty na wzajemne wymiany walut po wcześniej ustalonych kursach. I to jedna z przyczyn, dla których dłużna hossa nie przekładała się na kurs złotego.

Teraz szansa na hossę

Każdy pytany o prognozy dla złotego analityk jeszcze przed wrześniowym posiedzeniem Fed był pewien, że kierunek dla rynku będzie jeden: nasza waluta będzie się stopniowo osłabiać, czemu sprzyjać ma umocnienie dolara. - Decyzja Rezerwy z 18 września o utrzymaniu ultraluźnej polityki pieniężnej postawiła wszystko na głowie - mówi Kwiecień.

Pierwsza reakcja była wręcz euforyczna: złoty zyskał względem amerykańskiej waluty około 8 groszy. Oczekiwania analityków były bardzo duże: uznali oni, że nie jest to tylko chwilowa reakcja, złoty powinien dalej się umacniać. W jakim stopniu - to miało zależeć od tego, czy inwestorzy zmienią swoje podejście do rynków wschodzących. Prognozy były optymistyczne, bo tym razem po informacjach z USA nie tylko polskie obligacje się umacniały, ale również giełda. Pierwszego dnia po posiedzeniu Fed WIG-20 wzrósł o 2 proc.

Ale wystarczył tydzień, by z umocnienia złotego niewiele nie zostało. Głównie przez niejednoznaczne wypowiedzi przedstawicieli Fed, którzy przypomnieli rynkom, że prędzej czy później dojdzie do wygaszania polityki luzowania ilościowego.

Marek Rogalski, analityk DM BOŚ, zwraca uwagę, że podobnie jak złoty zachowały się inne waluty. - Rynek w pierwszym momencie przereagował komunikat Fed, bo zaskoczenie było ogromne. W kolejnych dniach okazało się jednak, że nastawienie Fed nie jest wcale takie gołębie, jak się wydawało. Bo pojawiły się sygnały, że być może temat końca drukowania dolara wróci w październiku. To spowodowało, że dolar odrobił część strat - mówi Rogalski.

Czy to oznacza, że oczekiwania na umocnienie złotego były przedwczesne? Niekoniecznie. Nasz rozmówca zwraca uwagę na utrzymujący się popyt na polskie obligacje.

- Od polowy września ich rentowność spada - co mogłoby być argumentem za tezą o możliwym umocnieniu złotego. Fed - mimo tego całego zamieszania - dał jednak 18 września wyraźnie do zrozumienia, że zamierza działać bardzo ostrożnie, że widzi pozytywne sygnały w amerykańskiej gospodarce, ale nie na tyle mocne, by szybko kończyć program luzowania ilościowego - mówi Rogalski. Poza tym, dodaje, rynek zakłada, że Janet Yellen - potencjalna następczyni Bena Bernanke - to zwolenniczka raczej luźnej polityki pieniężnej.

- To wszystko złotemu raczej nie zaszkodzi. Jeśli nie dojdzie do jakiegoś zamieszania w strefie euro, to na koniec roku wspólna waluta powinna kosztować 4,05-4,10 zł, a dolar nawet poniżej 3 zł - ocenia analityk

Podobne prognozy krótko po zaskakującej decyzji Fed podawali też inni eksperci. Zdaniem Marka Wołosa z TMS Brokers złoty powinien zyskać do końca roku. - To może być początek trendu aprecjacyjnego dla złotego. Na koniec roku euro powinno kosztować 4,10 zł, dolar w ciągu miesiąca powinien też jeszcze stracić i dojść do ok. 3 zł za dolara - mówi Wołos.

@RY1@i02/2013/188/i02.2013.188.21400060j.803.jpg@RY2@

Janet Yellen ma w styczniu 2014 r. zastąpić na stanowisku szefa Fedu Bena Bernanke. Dla wielu ekonomistów to gwarancja, że amerykańskiej gospodarce nie zabraknie dolarów

@RY1@i02/2013/188/i02.2013.188.21400060j.804.jpg@RY2@

Skutki działań amerykańskiego banku centralnego

Marek Chądzyński