Poszukiwanie sposobów na zainwestowanie 50 mld euro

Polityka energetyczna Polski przyjęta w 2010 r. przez rząd implikuje wdrożenie w przeciągu kilku najbliższych lat wielu inwestycji, których wartość szacuje się na kwotę bliską 50 mld euro. Takimi środkami nie dysponują obecnie spółki działające w tym sektorze. Jest oczywiste, że znaczna cześć tej kwoty musi zostać pozyskana ze źródeł zewnętrznych jako środki udostępnione przez instytucje finansowe. W zależności od kondycji inwestora możliwe będzie zastosowanie różnych mechanizmów ustrukturyzowania finansowania inwestycji. W grę może wchodzić finansowanie bilansowe (w przypadku największych spółek energetycznych) bądź model project finance. Ten ostatni jest preferowany przez banki komercyjne dla inwestycji, których spłata związana jest z wieloletnim procesem budowy, a później długotrwałym zwrotem z zainwestowanego kapitału. Wybór struktury finansowania to kluczowy element realizacji nie tylko wybranego projektu energetycznego, ale też planu inwestycyjnego spółki czy grupy kapitałowej. Właściwe zrozumienie własnych potrzeb oraz możliwości stanowi podstawę do udzielenia rekomendacji dla sposobu zaciągania zadłużenia.

Niektóre podmioty prowadzą obecnie analizy przed podjęciem decyzji o tym trybie finansowania inwestycji infrastrukturalnej. Wybór finansowania korporacyjnego oznacza obciążenie bilansu (najczęściej na poziomie spółki holdingowej), co może uniemożliwić w perspektywie wieloletniej zaciąganie dalszego finansowania na realizację kolejnych inwestycji. Obciążenie bilansu spółki holdingowej bezpośrednio przekłada się na zdolność kredytową grupy. Ponadto rygorystyczne postanowienia konkretnych dokumentów finansowania mogą opóźnić prowadzenie dalszych inwestycji ze względu na konieczność utrzymania wskaźników finansowych na określonym poziomie. Wymóg ten dotyczył będzie z reguły wskaźników skonsolidowanych. Uzyskanie finansowania w dużych kwotach jest łatwiejsze, gdy swoistym zabezpieczeniem staje się kondycja finansowa całej grupy czy też spółki wykazującej najlepsze wyniki w ramach tej grupy, a nie wyłącznie podmiotu zaangażowanego w inwestycję. Wtedy możliwe jest szybsze uzyskanie finansowania i to często niezabezpieczonego.

Zarządy chętnie przyglądają się tego typu propozycjom finansowania, bo oznaczają one oddzielenie ryzyka prowadzenia inwestycji od interesów grupy. Utworzenie osobnego podmiotu, który zajmie się realizacją projektu i jako jedyny w strukturze grupy będzie zobowiązany do przestrzegania swoistej dyscypliny finansowej, daje właścicielom możliwość prowadzenia kilku projektów inwestycyjnych jednocześnie. W perspektywie długoterminowej oznacza też większą elastyczność obciążania składników majątku pozostałych spółek z grupy. Z drugiej strony model ten wymaga bardziej wnikliwej analizy rentowności osobnego projektu i konieczność obudowania go umowami dodatkowymi i to zarówno na etapie realizacji projektu (w tym umowami trójstronnymi zapewniającymi bankom wpływ na decyzje podejmowane przez wykonawców), jak i potem, na etapie oddania do eksploatacji. Przygotowanie projektu takiego finansowania jest zadaniem bardziej złożonym i czasochłonnym niż finansowanie korporacyjne. Ponadto banki wymagają ustanowienia zabezpieczenia na majątku wyodrębnionym pod projekt. Również koszt uzyskania finansowania może być tu wyższy od zwykłego finansowania korporacyjnego.

Alternatywą dla obu rozwiązań są tzw. metody hybrydowe. Kredytobiorcą staje się tu z reguły jeden z podmiotów grupy. Dochodzi więc do wydzielenia (tzw. ring fencing) w ramach funkcjonującego holdingu wiązki aktywów (w postaci zbioru rzeczy i praw) związanych bezpośrednio z danym projektem. Na tak wydzielonej wiązce ustanawia się zabezpieczenia. W stosunku do niej stosuje się też częściowe zakazy dalszego obciążania. Przypisuje się im konieczność utrzymania określonych parametrów finansowych. Należy się spodziewać, że metoda ta będzie stosowana w przypadku inwestycji mających na celu zastąpienie istniejących mocy wytwórczych nowymi jednostkami. Zwłaszcza gdy spółki produkujące energię funkcjonują już w strukturach grupy, są obudowane całym środowiskiem prawnym i organizacyjnym w zakresie sprzedaży energii. W takiej strukturze łatwiej wykorzystać infrastrukturę i doświadczenia kadry zarządzającej do zarządzania inwestycją. Jednocześnie można posłużyć się jej majątkiem w celu ustanowienia zabezpieczeń finansowania projektu już na etapie rozpoczęcia budowy.

Środki mogą być udostępniane na podstawie tradycyjnej umowy kredytu. Ze względu na przepisy dotyczące zamówień publicznych finansowanie może mieć również formę emisji obligacji, co pozwoli uniknąć długotrwałego przetargu publicznego. W takim przypadku warunki dokumentujące finansowanie, mimo dość egzotycznego dla banków zagranicznych instrumentu w postaci polskich obligacji, pozostają zbliżone do wykorzystywanych w międzynarodowej bankowości standardów LMA (Loan Market Association).

Istotnym kryterium doboru jest tu nie tylko czas, ale również cena finansowania. Inwestorzy energetyczni coraz częściej sięgają po tańsze środki z Unii Europejskiej lub instytucji finansowych powołanych do realizacji celów unijnych. Dlatego najkorzystniejsze wydaje się finansowanie z udziałem instytucji multilateralnych - Europejskiego Banku Inwestycyjnego czy Europejskiego Banku Odbudowy i Rozwoju, które sfinansują część przedsięwzięcia zgodnie z ich wewnętrznymi normami. Środki mogą też pochodzić z instytucji komercyjnych, które chętnie dzielą się ryzykiem z instytucjami multilateralnymi, lub z agencji eksportowych. W tym ostatnim przypadku będą one pochodzić z kraju dostawy rozwiązań technicznych i stanowić część oferty wykonawców lub dostawców. Jeśli projekt ma wymiar ekologiczny, jest szansa na refinansowanie poniesionych wydatków z UE, przy czym środki muszą być wstępnie zapewnione przez inwestora bądź z kredytów pomostowych lub obrotowych. Wielopłaszczyznowe finansowanie ułatwia podział ryzyka na podmioty zaangażowane w inwestycję, umożliwia optymalizację kosztów i zwiększa możliwość współpracy z większą liczbą partnerów zainteresowanych finansowaniem inwestycji.

Finansowanie energetyki ma dla nich swoją specyfikę. Pierwszą istotną kwestią jest skala projektów, a kolejną znajomość tego sektora. Finansowanie takich inwestycji zakłada rozumienie biznesu energetycznego. Wymaga intensywnej współpracy wielu podmiotów, w tym inwestorów, banków, dostawców, wykonawców i doradców technicznych, prawnych czy środowiskowych. Należy również podnieść, że finansowanie tych inwestycji jest łatwiejsze wtedy, gdy istnieje czytelne wsparcie ze strony decydentów politycznych, w odpowiedzi na wymogi nałożone na Polskę przez międzynarodowe regulacje. Tego wydaje się ciągle brakować. Przyjęcie w 2010 r. przez rząd "Polityki energetycznej" można traktować jako obiecujący sygnał, który, miejmy nadzieję, pozwoli uniknąć wyłączeń dostaw energii w najbliższych latach.

@RY1@i02/2011/078/i02.2011.078.167.002a.001.jpg@RY2@

Fot. Wojciech Górski

Dominika Uberman, adwokat, partner kierujący departamentem bankowości i finansów międzynarodowych w kancelarii CMS Cameron McKenna

Rozmawiał Krzysztof Polak