Prawo nie odpowiada potrzebom uczestników rynku

Trwają prace nad nową ustawą o obligacjach. W sierpniu rząd przyjął projekt nowelizacji ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, a przecież czekają nas również zmiany w raportowaniu spółek notowanych na warszawskiej giełdzie. W uzgodnieniach międzyresortowych znajdują się zmiany dotyczące ogłaszania wezwań na sprzedaż akcji. Czy to, co obecnie dzieje się w regulacjach poświęconych rynkowi kapitałowemu, można nazwać gruntowną reformą, czy to raczej porządkowanie systemu?

Wskazane zmiany są zarówno reformą, jak i porządkowaniem, w tym naprawianiem niedoskonałości legislacyjnych oraz luk prawnych. Dynamiczny rozwój rynku stwarza nowe potrzeby jego uczestników i wyzwania dla regulatora unijnego oraz krajowego, w szczególności w zakresie nadzoru. W przypadku nowej ustawy o obligacjach, modyfikacji zasad raportowania przez spółki publiczne oraz w zakresie nabywania znacznych pakietów akcji zmiany są gruntowne, a w odniesieniu do przekazywania bieżących informacji przez emitentów wręcz rewolucyjne. Z pewnością ich wprowadzenie mocno zmieni rynek kapitałowy, ale w mojej ocenie jest to potrzebne.

Dlaczego?

Weźmy chociażby obligacje. Po dekoniunkturze trwającej od 2008 r. obecnie mamy do czynienia z dynamicznym rozwojem rynku korporacyjnych papierów dłużnych. Tymczasem wciąż obowiązująca ustawa o obligacjach została uchwalona w 1995 r., a więc prawie 20 lat temu. To, przy jednoczesnym rozwoju rynku, spowodowało, że obowiązująca ustawa nie odzwierciedla potrzeb zarówno emitentów, jak i inwestorów. Dotyczy to w szczególności rodzajów możliwych do wyemitowania obligacji, wymogów związanych z dokumentacją emisyjną, wskazania, kto może emitować papiery dłużne, a także konieczności formalnego ukształtowania relacji pomiędzy emitentem a obligatariuszami, w tym prawa do informacji czy udzielania zgody na zmianę warunków emisji. Wskazuje się również na potrzebę zabezpieczenia interesów majątkowych wierzycieli na poziomie ustawowym, a nie tylko przez zobowiązanie kontraktowe, jakim są warunki emisji.

Czy to oznacza, że wiele zmian prawnych dotyczących obligacji jest pochodną działań faktycznych podejmowanych przez uczestników rynku?

Uczestnicy rynku z uwagi na brak nowelizacji przyczynili się do wykształcenia pewnych praktyk rynkowych, niejako uzupełniając kontraktowo wady obecnych regulacji. Dlatego też projekt nowej ustawy o obligacjach ma usunąć niejasności i niedoskonałości obecnej ustawy oraz usankcjonować powstałe rynkowe praktyki. Z pewnością Ministerstwo Finansów wiąże z nową ustawą duże nadzieje i liczy na większe ożywienie rynku obligacji, który w założeniu ma być w większym stopniu alternatywą dla zaciąganych kredytów. Jednocześnie powszechnie podkreśla się, że w przeciwieństwie do wcześniejszych nowelizacji obecne zmiany nie mają na celu przede wszystkim ochrony drobnych inwestorów, a mają służyć głównie ułatwieniu emitowania obligacji przez jak największy krąg podmiotów przy jednoczesnym stosowaniu prawa polskiego, zamiast poddawania obligacji dowolnemu prawu obcemu.

Dużo się mówi o zmianach w raportowaniu spółek notowanych na giełdzie.

Projektowane przepisy są wynikiem wieloletniego doświadczenia organów nadzoru w krajach europejskich w zakresie problematyki związanej z informacjami poufnymi oraz związanych z nimi nadużyć. Po wielu miesiącach prac 14 kwietnia br. Rada UE ostatecznie zatwierdziła wniosek Komisji Europejskiej dotyczący rozporządzenia w sprawie nadużyć na rynku (MAR). Rozporządzenie jest aktem, który będzie bezpośrednio stosowany w Polsce bez konieczności wydawania ustawy już od 3 lipca 2016 r. Skutkiem obowiązywania tego aktu będzie zniknięcie katalogu informacji bieżących określonych w rozporządzeniu ministra finansów o obowiązkach informacyjnych, których powstanie skutkuje obowiązkiem przekazania raportu bieżącego.

Jak pan ocenia taki krok?

Istnienie tego katalogu gwarantuje emitentom pewien rodzaj bezpieczeństwa. Wiedzą oni, jakie są konkretne zdarzenia, których wystąpienie powoduje konieczność publikacji. Są to przecież obowiązki administracyjne, których niewypełnienie grozi sankcją w postaci kary pieniężnej. Po usunięciu tego katalogu pozostanie obowiązek raportowania o informacji poufnej - precyzyjnej, dotyczącej emitenta i jego sytuacji majątkowej, cenotwórczej - która decydować będzie o zakresie obowiązkowego raportowania przez spółki. Tego rodzaju zmiana wymusi na spółkach obowiązek samodzielnego kwalifikowania zdarzeń, które będą podlegały obowiązkowi raportowania. Oczywiście ocena tego, czy spółki będą prawidłowo dokonywać tego rodzaju klasyfikacji, będzie należeć do Komisji Nadzoru Finansowego, która - jak się wydaje - będzie kształtować odpowiednie praktyki rynkowe poprzez wydawanie publicznych stanowisk i rekomendacji. Kolejną nowością będzie objęcie prawnym obowiązkiem raportowania spółek notowanych na NewConnect, a tym samym objęcie ich nadzorem KNF. Różnica polega na tym, że dotychczas spółki z NewConnect mają obowiązek raportowania określony jedynie na poziomie regulaminu tego rynku, a zgodnie z planowaną zmianą taki obowiązek będzie wynikał z przepisów prawa wraz z sankcjami grożącymi za ich niestosowanie.

@RY1@i02/2014/179/i02.2014.179.18300070b.802.jpg@RY2@

Fot. Materiały prasowe

Krzysztof Marczuk, radca prawny, managing associate w kancelarii GESSEL

Rozmawiał Piotr Pieńkosz