Trzy szanse i trzy ryzyka, czyli co nas czeka w 2017 roku

Rok 2016 był burzliwy. Spektakularny postęp populistycznych polityków, połączony z niskim wzrostem gospodarczym, doprowadził niektórych analityków do poszukiwania analogii z latami 30. XX w. W Polsce załamały się inwestycje, słabo radziły sobie giełda i złoty, dostaliśmy również pierwszą obniżkę ratingu w historii. Co jednak zaskakujące, ten burzliwy rok skończył się całkiem dobrze. Widać na horyzoncie kilka trendów, które wzbudzają nadzieję, że rok 2017 będzie spokojniejszy. Choć nie dajmy się za łatwo zwieść nadziejom - to może być cisza przed burzą.

Pierwszy pozytywny trend to ożywienie w światowej gospodarce, które jest wyraźnie dostrzegalne od późnego lata. Indeksy koniunktury pokazują zdecydowanie lepsze nastroje w przemyśle. Rosnące ceny metali sugerują, że popyt inwestycyjny może się umacniać. Wzrost inflacji producenckiej może być objawem wyższej mocy cenowej firm, która z kolei jest pochodną popytu. Wymownym wskaźnikiem może być wzrost produkcji stali w Chinach, który w listopadzie był najwyższy od grudnia 2013 r. Gavyn Davies, były główny ekonomista Goldman Sachs, stale publikuje swój szacunek bieżącej aktywności gospodarczej na świecie i ostatnie jego liczby pokazują, że aktywność rośnie najszybciej od 2010 r.

Drugi pozytywny trend, będący naturalną konsekwencją pierwszego, to sygnały nadchodzącego ożywienia inwestycji w 2017 r. w Polsce. Na razie mamy załamanie. Spadek jest głębszy niż w fatalnym 2013 r., kiedy gospodarce szkodziły zarówno kryzys strefy euro, jak i wewnętrzne oszczędności budżetowe. Jednak widać już, że wykorzystanie funduszy z nowej perspektywy finansowej UE zaczyna przyspieszać. Tylko między listopadem a grudniem wartość umów na dofinansowanie wzrosła aż o 20 proc. Rośnie produkcja stali, która w ostatnich cyklach wyprzedzała zmiany inwestycji. Poprawiają się wyniki firm, które również w poprzednich cyklach koniunktury zwiastowały zmiany w inwestycjach. Jeżeli inwestycje odbiłyby już w pierwszej połowie 2017 r., nakładając się na efekty programu "Rodzina 500 plus", to wzrost PKB może gwałtownie przyspieszyć, sięgając przejściowo 3,5-4 proc. (w dłuższej perspektywie będziemy zapewne bliżej 3 niż 4 proc.).

Trzeci pozytywny trend ma charakter polityczny, ale rola wydarzeń politycznych dla gospodarki ostatnio wyraźnie wzrosła, więc nie ma co obawiać się wchodzenia na ten teren. Chodzi o bardzo niskie prawdopodobieństwo populistycznej rewolty w dwóch najważniejszych krajach Unii Europejskiej, czyli Francji i Niemczech. Niedawny duży sondaż Ipsos, jaki ukazał się we Francji, wskazał na słabnące poparcie dla Frontu Narodowego, zaś pierwszy niemiecki sondaż przeprowadzony po zamachu terrorystycznym w Berlinie wskazał na zaskakująco małe zyski prawicowej AfD. Przypomnijmy, że w 2017 r. we Francji odbędą się wybory prezydenckie, a w Niemczech parlamentarne. Wielu analityków, wiedzionych populistyczną falą z 2016 r., ostrzega, żeby nie bagatelizować zagrożenia ze strony Frontu Narodowego czy AfD. Jednak scena polityczna w największych krajach UE różni się znacząco od Wielkiej Brytanii i Stanów Zjednoczonych. Partie populistyczne są tam wyraźnie bardziej izolowane, a sondaże wciąż są dla nich znacznie mniej przychylne, niż były dla brexitu czy Donalda Trumpa przed brytyjskim referendum i amerykańskimi wyborami (poparcie dla Trumpa na przykład nie spadało poniżej 40 proc.). Jest szansa, że 2017 r. wstrzyma zwycięski marsz sił populistycznych.

Ale byłbym niepoprawnym optymistą, gdybym pozostawił czytelnika z trzema pozytywnymi trendami, nie przypominając mu, że zagrożenia czają się za każdym rogiem! No, może nie za każdym, ale co najmniej trzy można wymienić. Ich znaczenie może zacząć się ujawniać nieco później niż powyższych czynników pozytywnych.

Pierwsze poważne ryzyko widoczne dziś to rosnąca cena dolara i rosnące stopy procentowe w USA. W poprzednim felietonie ("Kiedy Fed stanie się dla Polski niebezpieczny", DGP z 20 grudnia 2016 r.) pisałem, że każdy cykl podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych kończył się jakimś kryzysem na rynkach wschodzących, który dotykał też Polskę. Dolar to najważniejsza waluta międzynarodowa i wzrost kosztu jej pożyczania może ograniczyć aktywność gospodarczą, jeżeli będzie postępował zbyt szybko. Fed na razie podnosi stopy procentowe powoli, podniósł je w grudniu 2015 r., a później dopiero w grudniu 2016 r. Ale jeżeli inflacja przyspieszy, a dodatkowo administracja Donalda Trumpa zafunduje gospodarce cięcia podatków, wówczas podwyżki mogą przyspieszyć i potencjalnie przyjąć zbyt agresywny charakter jak na wytrzymałość rynków wschodzących i Polski.

Drugie ryzyko dotyczy bardzo niskiego wzrostu produktywności (PKB na osobę lub godzinę) na świecie. W Stanach Zjednoczonych, które są liderem technologicznym, od pięciu kwartałów wzrost produktywności jest niższy niż 1 proc., co zdarzyło się ostatnio cztery dekady temu. Ten trend jest niepokojący, ponieważ wzrost produktywności jest głównym czynnikiem determinującym rozwój gospodarczy w długim okresie. Do pewnego stopnia niska dynamika wydajności pracy jest naturalna w okresie, kiedy rośnie zatrudnienie - nowi pracownicy przyzwyczajają się do nowych zawodów, zdobywają nowe zdolności, ich wydajność wzrośnie dopiero po pewnym czasie. Ale w ekonomii toczy się obecnie dyskusja, czy przypadkiem spowolnienie produktywności nie jest zjawiskiem trwałym, wynikającym z niedostatecznego postępu technologicznego. Gdyby wspomniany trend utrzymał się przez kolejny rok, wówczas mielibyśmy więcej dowodów na poparcie tezy o końcu wzrostu gospodarczego. To byłoby przygnębiające, choć pewnie nie uderzyłoby bezpośrednio i szybko w nasze portfele.

Trzecie ryzyko to możliwość hungaryzacji polskiej gospodarki. Chodzi o to, że kiedy strukturalnie niższe tempo rozwoju nakłada się na rosnącą premię za ryzyko na rynku finansowym, wówczas efektem może być gospodarcza stagnacja. Na razie może to wydawać się odległe, oceniłem je niedawno w tym miejscu na 25 proc. w horyzoncie kilku lat. W tym momencie kondycja gospodarki jest w miarę solidna, a deficyt budżetowy i deficyt całego sektora publicznego są bardzo niskie. Jednak pod powierzchnią widać zjawiska, które są niepokojące. Kontrowersje konstytucyjne, jak te wokół trybu przyjęcia budżetu na 2017 r., będą narastały. Na to nałożą się negatywne fiskalne efekty obniżenia wieku emerytalnego oraz prawdopodobnie niezadowalające postępy w zwiększaniu ściągalności podatków. Kiedy już minie przejściowa fala wysokiego wzrostu gospodarczego wywołanego startem projektów finansowanych z UE, agencje mogą bardziej niż dziś skupić się na długoterminowych ryzykach dla gospodarki i obniżyć nam oceny wiarygodności kredytowej. Wtedy węgierski scenariusz, w którym niski wzrost gospodarczy i wysokie stopy procentowe się nawzajem wzmacniają (paradoksalnie), stanie się bardziej możliwy.

@RY1@i02/2017/001/i02.2017.001.00000100a.801.jpg@RY2@

Ignacy Morawski