U was źle, jak w Hiszpanii

Przygotowując naszą ocenę, zwracamy uwagę na wiele czynników. Ale najważniejsze są perspektywy rozwoju gospodarczego. To prawda, że Polska nieźle sobie poradziła w trakcie światowego kryzysu. A Hiszpania przechodzi trudności. Ale uważamy, że w ciągu 5 - 10 lat hiszpański rząd przeprowadzi niezbędne reformy strukturalne i kraj znowu zacznie się szybko rozwijać. A właśnie taki jest okres zapadalności większości obligacji.

Nie. Ale Hiszpania ma szereg innych atutów. Jej gospodarka jest o wiele większa.

Tak, bo im większa gospodarka, tym dochody fiskalne rządu są bardziej stabilne. Po prostu kraj opiera swój rozwój na większej liczbie gałęzi gospodarki, eksportuje do większej liczby krajów, jest mniej uzależniony od jednego rynku czy sektora. Poza tym jego gospodarka w większym stopniu polega na usługach, a w mniejszym np. na rolnictwie, które ze swojej natury ma charakter mniej stabilny.

Tu różnica notowań jest już niewielka, a dodatkowo rozważamy obniżenie oceny Portugalii. Portugalska gospodarka globalnie jest oczywiście mniejsza od polskiej. Jednak w przeliczeniu na mieszkańca to wciąż bogatszy kraj. I stąd stabilniejszy.

Z pewnością to atut Polski. Ale my oceniamy nie konkurencyjność gospodarki, tylko zdolność władz do spłacenia długu. Oczywiście umiejętność produkowania towarów i oferowania usług, które są konkurencyjne, jest ważna, bo dzięki temu rząd może liczyć na stałe dochody podatkowe. Jednak nawet w okresie szybkiego wzrostu gospodarczego Polska miała deficyt budżetowy, podczas gdy Hiszpania nadwyżkę. A to kluczowy punkt. Bo jeśli władze nie potrafią nawet przy korzystnej koniunkturze zrównoważyć finansów, to znaczy, że są mało skuteczne.

W tym roku deficyt budżetowy Polski wyniesie około 7 proc. PKB, a Hiszpanii - 9,3 proc. To niewielka różnica, biorąc pod uwagę, że polska gospodarka rozwija się szybciej od hiszpańskiej. My wolimy zresztą odnosić dług nie do dochodu narodowego, tylko do wielkości przychodów fiskalnych danego kraju. To bowiem pokazuje, czy będzie on miał kłopoty ze spłatą swoich zobowiązań, czy nie. W 2010 roku dług Hiszpanii odpowiadał 179 proc. jej dochodów podatkowych. Czyli, gdyby teoretycznie przeznaczyć wszystkie dochody państwa na uregulowanie pożyczek, udałoby się spłacić całość długu w nieco mniej niż dwa lata. Polski dług to 139 proc. dochodów fiskalnych. Jak widać różnica nie jest kolosalna. Co więcej, Hiszpania przeznacza mniej na regulowanie bieżących odsetek od długu (6,1 proc. w 2010 roku) niż Polska (7,5 proc.). Po prostu może oferować niższe stopy procentowe tym, którzy kupią jej obligacje, bo jest postrzegana jako mniej ryzykowny kraj.

Tylko po części. Patrzą też, jaka jest struktura długu: czy jest on długoterminowy, czy określony w pewnej walucie. Wielkim atutem Hiszpanii jest przynależność do unii walutowej. Mimo ostatnich kłopotów rynki postrzegają euro jako wielką, rezerwową walutę o znaczeniu międzynarodowym. Dodatkowo w unii walutowej obowiązują niskie stopy procentowe. To wszystko powoduje, że Hiszpania nie musi płacić dużo, aby znaleźć nabywców na obligacje.

To stosunkowo stabilna waluta, ale niewielka. A więc z natury rzeczy mniej pewna. Także inflacja w Polsce jest przeważnie wyższa niż w strefie euro. Co prawda Polska emituje aż 85 proc. swojego długu w złotych, przez co ryzyko, że rząd nie spłaci zobowiązań z powodu gwałtownych zmian kursu, jest ograniczone. Ale Hiszpania ma 100 procent długu w euro.

Nie ma jednoznacznej odpowiedzi. Deprecjacja złotego w minionym roku wsparła polski eksport i pomogła przetrwać kryzys. Z drugiej strony, gdyby osłabienie złotego poszło dalej, wówczas wiele przedsiębiorstw i osób prywatnych nie byłoby w stanie spłacać kredytów, bo są one zwykle zaciągane we frankach szwajcarskich i euro. A to mogłoby doprowadzić do wstrząsów w gospodarce.

W dzisiejszych czasach inwestorzy bardzo uważnie przyglądają się bilansowi płatniczemu. Uważają, że państwo, które ma niewielką walutę, jest bardziej narażone niż to, które jak Hiszpania, działa w ramach Eurolandu. Polska ma co prawda mocne bufory: linie kredytowe EBC, MFW. Ale mimo wszystko jest postrzegana jako kraj bardziej ryzykowny.

To jest bardziej skomplikowane, niż chciałby tego rząd. Nie można obwiniać jednej osoby. Problemem jest cały układ polityczny. Przez ostatnie 20 lat żaden polski rząd nie przeprowadził kompleksowej reformy systemu wydatków państwa. Stąd nawet w okresie najlepszej koniunktury utrzymywał się deficyt.

Premier musi resort po resorcie zbadać, jakie tak naprawdę powinny być zadania państwa, a co jest niepotrzebne. Należy się zastanowić, gdzie kończy się rola rządu w gospodarce. A jeśli już zapadnie decyzja, że dany obszar powinien pozostać w kompetencji władz publicznych, to należy rozważyć, jak władze mogą najtaniej i najskuteczniej działać. Tego żaden polski rząd nie zrobił, bo taka reforma uderzyłaby w interesy wielu grup społecznych, rozzłościłaby znaczną część społeczeństwa. Dobrym przykładem jest tu system emerytalny rolników - KRUS. Kolejne rządy twierdzą, że jest on bez sensu, że przyznaje nadzwyczajne przywileje rolnikom w stosunku do pozostałych grup społeczeństwa. A jednak wszelkie zmiany, z powodów politycznych, są niemożliwe. Podobnie jest z radykalnym ograniczeniem liczby osób przechodzących na wcześniejszą emeryturę, reformą systemu ochrony zdrowia i edukacji. Jest sporo prawdy w tym, że to relikt socjalizmu. Ale także wynik pewnych cech kulturowych. No bo przecież Czesi też przeszli przez komunizm. A jednak lepiej sobie radzą od Polski z zaciskaniem pasa. Są ze swojej natury bardziej "niemieccy".

Przykładów zdecydowanych działań władz jest wiele. Niemiecki rząd podjął decyzję o ograniczeniu w ciągu czterech lat wydatków o 80 mld euro kosztem wielu przywilejów socjalnych. Rząd Hiszpanii zrobił to samo. Wielka Brytania w przeszłości kilka razy udowodniła, że potrafi skutecznie uzdrawiać finanse. Dlatego bierzemy na poważnie plany obecnego, konserwatywnego rządu w tym względzie.

Rzeczywiście Polska nie musi podejmować tak pilnych działań. Jednak jeśli od lat 2011 - 2012, kiedy gospodarka powinna przyspieszyć, rząd nie powstrzyma narastającego zadłużenia, nie zacznie zaciskać pasa, wtedy zastanowimy się, czy obecny rating jest prawidłowy.

Tak może było kiedyś. W czasie kryzysu finansowego Polska pokazała, że potrafi skutecznie odciąć się od słabszych krajów regionu. Dziś analizujemy jedynie, jak kondycja innych państw Europy Środkowej może wpłynąć na polski eksport, inwestycje. Nic więcej.

Nie do końca. Czechy mają wyższy rating niż Polska. Przede wszystkim dlatego, że mają mniejszy dług i są bogatszym krajem. Ale wyższy rating mają też Estonia i Słowacja.

W ubiegłym roku PKB Estonii skurczyło się aż o 15 procent. Ale w przeciwieństwie do Polski rząd potrafił utrzymać pod kontrolą deficyt budżetowy. W 2009 roku wyniósł on tylko 1,7 proc. PKB, i to przy tak strasznym załamaniu gospodarki. Estonia przed kryzysem prawie nie miała długu, a dziś jest on bardzo niewielki. To kraj, który przeznacza tylko 0,7 proc. swoich dochodów podatkowych na obsługę bieżących odsetek od zadłużenia, przeszło dziesięć razy mniej niż Polska. A cały dług Estonii odpowiada zaledwie 21 proc. dochodów fiskalnych kraju.

Nie zmienia to faktu, że ten populistyczny rząd zdołał tak jak w Estonii zachować bardzo ścisłą kontrolę nad finansami publicznymi. Słowacja przystąpiła do strefy euro, była w stanie spełnić kryteria z Maastricht,co nie jest łatwe. Naszym zdaniem perspektywy wzrostu gospodarczego są dla Słowacji lepsze niż dla Polski.

Nie tylko, istotnych problemów Polska ma więcej. Bardzo ważny jest niski udział osób pracujących w Polsce: niewiele więcej niż 50 procent. To jeden z najniższych wskaźników w Europie. Główną przyczyną jest za mała elastyczność na rynku pracy. Różnice w poziomie bezrobocia między różnymi regionami są w Polsce ogromne, bo ludzie nie chcą się ruszyć z miejsca w poszukiwaniu pracy. W krótkim okresie bezrobocie spadło z powodu masowej emigracji do Wielkiej Brytanii i Irlandii. Ale na dłuższą metę to będzie problem, bo zabraknie młodych pracowników. Są też problemy strukturalne. Wciąż 15 procent społeczeństwa pracuje w rolnictwie, gdzie wydajność jest niewielka. Paradoksalnie pewnym atutem, jeśli chodzi o tempo wzrostu gospodarczego, może być fatalny stan infrastruktury. Bo teraz, gdy budowa autostrad wreszcie ruszyła, może się ona okazać motorem wzrostu.

Nie do końca. W okresie kryzysu rządy państw, skąd pochodzą te grupy finansowe, udzieliły przecież im wsparcia wartego setki miliardów euro. Polski nie byłoby na to stać. W minionym roku kłopoty miały w Europie głównie banki małe, niezależne.

Jeśli nie ma zasadniczych problemów, jadę do Polski raz do roku wraz z dwoma współpracownikami. Komitety ratingowe są zwoływane tylko wtedy, gdy odnosimy wrażenie, że należy zmienić wycenę danego kraju. Wówczas, w przypadku Polski, to ja przedstawiłbym rekomendację i po dyskusji doszłoby do głosowania. Na razie jednak nie planujemy żadnej zmiany oceny Polski.

@RY1@i02/2010/117/i02.2010.117.000.0022.001.jpg@RY2@

Fot. Bloomberg

Dyrektorzy zarządzający agencji ratingowych Moody’s, Standard & Poor’s i Egan-Jones Rating Co. podczas przesłuchań w Waszyngtonie

, wiceprezes agencji ratingowej Moody’s odpowiedzialny za wycenę wiarygodności kredytowej państw